曹阳：站在历史拐点看大类资产配置

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曹杨，中国银行国际证券资产管理部总经理，拥有21年证券基金行业经验。在其领导下，中国银行证券资产管理业务发展迅速，委托资产管理规模从2012年底的300多亿元增加到2016年3月底的6000多亿元。

与其他一线资产管理公司不同，曹阳喜欢从全球宏观角度看待资本市场。他认为，2016年发生的一系列国际事件，如英国退出欧盟和特朗普上台，发人深省，相互关联，应该与全球化的转折点有关。“我们可能正站在21世纪的历史转折点上，这将对过去20年来受益于全球化进程的全球经济和未来资产配置构成严峻挑战。”1月6日，曹杨告诉《21世纪经济报道》记者。

全球化的拐点

全球化是战后70年来世界经济发展最重要的趋势，但自2008年经济危机以来，全球化已经呈现出明显的放缓迹象。

自2008年以来，世界贸易与产值的比率几乎没有变化。尽管危机后全球经济继续增长，但从2015年1月至2016年3月，全球贸易规模甚至停滞不前。

他认为，资本过剩是全球化放缓的根本原因，全球化导致了全球产能过剩。“我们可能正接近全球从货币宽松周期向紧缩周期过渡的转折点。由于仅仅通过扩张货币来增加资本供应只会降低资本投资在经济增长中的效率，未来几年甚至更长时间内，全球金融市场面临的核心问题是:如何压缩和缩减自2009年以来迅速扩张的央行资产负债表，以将其恢复到健康水平；如何将持续五年的零利率政策逐步调整到正常水平。这一过程意味着全球量化宽松释放的流动性已逐渐开始进入回报周期，低利率环境和廉价货币将逐渐消失。受益于量化宽松政策的各种资产价格需要重新调整，活跃在新兴市场的金融资本将逐渐回归。”一月六日，曹杨说:

他还认为，全球化可能正在走向停滞甚至逆转。未来国家政策有三种可能性:第一，财政刺激扩大实物需求，但财政刺激面临财政赤字和政府负债率上升的瓶颈。依赖财政刺激也是一个全球性的问题，这需要各国形成统一的认识；第二是收紧货币，缩小贫富差距。问题在于，如今资产价格普遍处于高位，收紧货币政策并不容易。货币紧缩将不可避免地导致流动性紧缩和资产价格下跌，也需要全球合作。然而，如果上述两条道路都无法走出困境，以邻为壑的风险将急剧上升，各国实施的保护主义措施将日益增多。

看低长期债务资产

在曹杨看来，为了应对全球化停滞后的外部环境，中国更好的政策取向可能会在三大领域发生关键变化，这也将对未来的资产配置产生趋势性影响。

首先，货币政策趋于谨慎，长期债务的机会越来越少。他表示，与其他国家相比，中国企业部门的高杠杆率和产能过剩是最重要的问题。去杠杆化的有效方法是收紧资本，即提高短期资本利率，形成一条上下颠倒的收益率曲线，并通过经济手段迫使实体经济去产能和去杠杆化。同时，在汇率贬值预期增加的背景下，人民币空成本因短期资本成本上升而增加。

“债券市场经历了近三年的牛市，收益率普遍接近历史低点；金融机构通过增加杠杆追逐债券资产，从而将信用利差降至历史水平。随着央行降低杠杆率意愿的增强，央行公开市场操作的低成本资金供给将逐步减少，短期借入、长期释放的债券配置策略将受到考验，长期债券价格可能继续承压。”曹杨认为，再通胀也是中国政策变化的一大挑战，这也是低估长期债务资产的另一个原因。

其次，逐步加快国内结构调整以推动改革，将加速修复投资者的经济预期，从而有利于股权资产。金融去杠杆化提高了直接融资比例，鼓励实施债转股，在降低杠杆率、优化债务存量配置的同时，提高了企业再融资能力。在这种背景下，股市对于帮助产能过剩行业重组的重要性将会增加。金融去杠杆化还提高了资本使用效率，有序地打破了刚性赎回，在可控的前提下释放了部分违约风险，部分释放了依赖刚性赎回的庞氏融资的无效资本需求，这也有助于资本流向股市。

“加快改革将进一步提振投资者信心。与过去资产价格主要由流动性驱动不同，目前企业利润的复苏将成为推高资产价格的新动力。金融杠杆和估值较低的股票资产比大宗商品等实物资产更具弹性。

曹杨认为，人民币贬值空是有限的，这可能低于市场预期。他的理由是，仇外心理的抬头和全球化进程缓慢带来的贸易放缓将提高中国的对外投资门槛。同时，考虑到资本外流的压力，政府对外资和非重点领域并购的监管将逐步收紧。中国政府可能会更加关注具有定价权或能够获得定价权的商品的分配，这可能会导致工业金属价格的上涨，这不是昙花一现，“一带一路”战略得到了实质性的推进。

“总之，站在全球化浪潮即将转向的历史转折点上，在未来很长一段时间内，中国的主要资产配置将呈现实物资产强于虚拟资产、股票资产优于债务资产的特点。货币环境最宽松的时期已经过去，资金的配置将由利率向基本面驱动。随着低水平的经济基本面企稳，市场的悲观增长预期将逐步修正。”曹杨说道。

来源：千龙新闻网