买什么都错还是新周期起点？姜超和任泽平分歧有点大

本篇文章5450字，读完约14分钟

今年3月，许多楼市迎来了“小阳春”，关于楼市的故事也越来越多。蒋超是2016年新财富宏观研究的第一人，他提醒所有人，纵观历史，没有一个国家的繁荣依赖于房价的上涨，房地产泡沫只会走向危机。事实上，从人口结构来看，本轮房价上涨与刚性需求无关，而是一种完全的金融现象。到2017年下半年，库存周期应该已经结束，而房地产投资可能面临大幅跳水，去杠杆化将传导至实体经济，届时经济可能面临巨大的下行风险。

然而，任泽平(2016年第三次新财富宏观研究)有不同的看法。他认为，由于降息、减税和放松购房和贷款限制等政策的刺激，2016年一、二线城市和一些三、四线城市的房地产销售正在蓬勃发展，去库存化超出预期。三线城市和四线城市存在明显差异，受益于一线城市和二线城市挤出效应的城市销售正在蓬勃发展，人口继续向大都市区和一些核心二线城市迁移。未来补充库存将有助于提高房地产投资，并将2017年全国房地产投资增长率分别提高至4%和5%。他还坚持中期策略，并观察了a股的结构性牛市判断。

房地产市场和股票市场一直是中国人无法回避的两个话题。最近，许多投资者都公布了最新的研究结果，所以让我们来看一看。

摘要:

蒋超:现在买东西是不对的，尤其是买房子

海通证券首席宏观债券分析师(600837，BUY)

繁荣昌盛，安全第一。2017年第二季度将是从滞胀向衰退过渡的关键时期，这意味着现金应该是目前的主要策略，主要是配置黄金和现金等安全资产，逐步减少商品和股票资产的配置，并随着利率的上升逐步增加债券资产的配置。

荀玉根:a股离下一轮牛市还有多远？

海通证券首席策略师

与一年四季的春、夏、秋、冬相比，类似冬天的熊市已经过去，现在它是一个类似春天的震荡之城。类似牛市的夏季到来只是时间问题。“水牛”很难繁殖，盈利的牛和转化牛值得期待。上证综指和上证50指数的估值处于历史最低点。

任泽平:我们正站在新周期的起点，未来已经到来

方正证券首席经济学家(601901，BUY)

保持中期策略，关注a股的结构性牛市判断。采取明确的立场，将这个循环进行到底。从中期和长期来看，中国经济可能已经告别了过去六年的产能下降、通缩和资产负债表调整。我们正站在新周期的起点，未来已经到来。

徐彪:北京房价上涨是一个不容忽视的现象

天丰证券首席策略师

今年以来，北京房价上涨是一个不容忽视的现象。我们认为，货币政策应该成为政府房地产调控框架的重要组成部分。对于a股而言，对总需求的担忧在短期内应该依然存在。不过，如果市场在短期内进行调整，也不排除市场反弹后市场反映小羊春的不确定性。进入第二季度后，这取决于经济的真实情况。

文本

蒋超

加息前的短期平静。大宗商品和股票市场领涨。自2017年以来，铁矿石、铜和黄金等一些大宗商品的价格仍表现良好，股市总体表现良好。其中，香港股市以10%的涨幅领先全球，这主要是由于美元明显走弱。2017年第二季度，加息的风险增加了。此前，期货市场预计在2017年两次加息，最早是在6月份，但自3月份以来，情况突然发生了变化。目前，最新预测是最早在3月份加息，2017年加息三次。本轮美国经济反弹仍是一个库存周期，未来的关键取决于设备投资能否启动。

特朗普的减税政策预计将是明确的，这意味着美国企业可能会增加投资，而中国和日本企业可能会迁往美国，因此启动新一轮设备投资周期的可能性并不低。因此，由于美国经济在第四季度短期走弱，美元在年初贬值，给了新兴市场一个短期喘息的机会。另一方面，如果美国减税的预期明确，利率上升加快，美元再次升值，那么黄金和港股都有再次下跌的风险。

2015年，杠杆率的增加造成了泡沫，2016年的稳定增长取决于融资额。去年的经济复苏仍然归功于投资，特别是2016年基础设施投资增长率高达16%，这是稳定增长的主要贡献。基础设施投资大幅增长的背后是政府的巨额融资。尽管基础设施投资在全年的贡献最大，但从月度趋势来看，下半年的经济复苏伴随着基础设施投资增长率的下降。因此，制造业的复苏，特别是房地产投资，应该是工业经济边际改善的主要原因。

在这一轮房地产繁荣的背后，居民的房地产贷款依赖于大量的资金。因此，在2016年经济稳定的背后，仍然有一个大家熟悉的公式，即通过大量融资来促进房地产和基础设施的复苏，稳定经济。但不同的是，2016年用于稳定增长的资金数量远远超过了过去。金钱推高了房价，房地产泡沫已经出现。随着人口老龄化的到来，房地产将迎来大周期的转折点，所以从人口结构的角度来看，本轮房价上涨与刚性需求无关，而是一种彻头彻尾的金融现象。

2017年去杠杆化和泡沫抑制。从稳定增长到风险防范。2017年2月，央行正式将7天反向回购竞价利率上调10个基点，这意味着央行正式开始上调货币市场利率。加息的一个重要原因是为了应对不断上升的通胀；另一个原因在于应对人民币汇率贬值的压力。历史上，每隔7/8年就容易爆发一次金融危机，这与美元走势密切相关。然而，美元升值不会直接引发危机。过去，新兴市场的危机都与外汇储备不足有关。金融去杠杆化:规范银行间业务。尽管今年货币利率大幅上升，资本外流压力有所缓解，但2月份外汇储备余额仍较去年底有所下降。

繁荣昌盛，安全第一。我们预测，2017年上半年经济增长的压力是有限的，因为房地产销售对投资的传导仍然滞后，库存周期仍在发挥作用，去杠杆效应尚未开始。然而，到2017年下半年，库存周期应该已经结束，而房地产投资可能面临大幅跳水，去杠杆化将传导至实体经济，届时经济可能面临巨大的下行风险。如果美国大幅降低企业所得税税率至15%，而中国继续助长房地产泡沫，制造业和资本可能会损失惨重，而美国继续加息，可能会戳破中国的房地产泡沫。

从投资时钟的角度来看，2016年下半年大宗商品价格大幅上涨，股市上涨，债务下降，表明经济再次进入过热期。从2016年12月开始，随着货币利率的大幅上升，股票和债务一度下跌，大宗商品出现高位波动，这意味着经济进入了滞胀期。2017年第二季度将是从滞胀向衰退过渡的关键时期，这意味着现金应该是目前的主要策略，主要是配置黄金和现金等安全资产，逐步减少商品和股票资产的配置，并随着利率的上升逐步增加债券资产的配置。

任泽平

本轮经济周期的复苏在争议中不断超出预期。我们认为，由于实际贷款利率较低、出口复苏、制造业投资改善、房地产投资反弹以及地方政府换届后基础设施投资的推动，实际国内生产总值增长率为L型，名义国内生产总值增长率为U型，因此我们应在中期战略中保持对多a股结构性牛市的判断，旗帜鲜明地将周期进行到底。从中期和长期来看，中国经济可能已经告别了过去六年的产能下降、通缩和资产负债表调整。我们正站在新周期的起点，未来已经到来。经济复苏的持续时间和强度超出预期，a股结构性牛市。

考虑到第一季度信贷、新订单等领先指标超出预期，经济周期恢复的持续时间和强度超出预期，更重要的是，供应清算企业业绩继续改善。“新的5%比旧的8%好”，剩下的就是王道，强者永远是强者，寻找中国美丽的50。

作为本轮市场最早、最坚定的推荐者，我们坚持中期a股结构性牛市判断。与2014-2015年主要由分母估值驱动不同，2016-2017年主要由分子绩效驱动，分子绩效围绕中游上升、低估值实际增长和改革三条主线展开。

因为它主要是由分子性能驱动的，当前市场的主要方向是周期性价值股票，没有风格转换到风险偏好驱动。低估值的真正增长是价值投资思维的扩散。尽管短期内受到美联储加息预期、急于通关的阻力点等因素的干扰。，中期经济根本性好转的持续时间和强度超出预期。

债券市场最困难的时期已经过去，机会仍然需要等待。

荀玉根

与a股历史相比，五轮冲击市场的持续时间在15至38个月之间，平均为24个月。与一年四季的春、夏、秋、冬相比，类似冬天的熊市已经过去，现在它是一个类似春天的震荡之城。类似牛市的夏季到来只是时间问题。春天长而短，夏天早而晚。关键取决于是否所有条件都足够。我们沿着历史分析的路线比较和分析各种指标，看看牛市有多远。未来牛市的驱动力在哪里？

(1)利率(流动性):“水牛”难以复制。2017年2月，央行将7天反向回购竞价利率上调10个基点，这意味着货币政策已开始转向中性和稳定，利率再次大幅下调以推动“水牛城”的可能性极小。

(2)基本面:盈利牛和转化牛值得期待。2016年第三季度，a股母公司累计净利润同比增长1.9%，明显高于中期报告中的-4.6%。剔除金融因素后，这两个数字分别为12.7%和1.0%，也明显更高。主板、中小板和创业板三季度归属于母公司的累计净利润分别为-0.4%、21%和43%，与二季度的-6.9%、13%和48.5%相比也有所提高。2016年，工业企业利润也大幅提高，利润总额同比增长率从15年的-2.3%上升至8.5%。国内生产总值约6.5%的目标表明宏观水平是稳定的。虽然固定资产投资保持稳定，但消费和出口增速仍在提高，特别是周期性行业集中度上升，消费不断升级。上市公司的利润结构正在优化。转型时期gdp结束后，上市公司的利润会更好，类似于日本70年代和80年代。当然，利润数据需要在年中报告和第三季度报告中不断得到确认，尤其是在下半年。

(3)风险偏好:等待改革再次发挥作用，转型才会有效。展望未来，类似96/1-01/6、14/7-15/6的“水牛”难以繁殖，05/6-07/10的“繁荣牛”和08/10-09/8的“政策牛”不太可能再现。第19届全国代表大会将于2017年下半年举行

(4)估值:上证综指和上证50指数的估值处于历史底部。目前，上证综指、a股(不含金融)、上证综指50、中小板指数和创业板指数的市盈率分别为15倍、33倍、11倍、44倍和56倍，这与之前牛市起点(8.5-18)、(14-18)、(7-15)和(20)各行业的估值区间有关，估值水平与利润增长有关。震荡市场的意义在于通过利润增长消化估值，并改变空时间为未来牛市做准备。问题的核心仍然是利润。

徐彪

上周，一系列经济和金融数据被密集发布。总体而言，上周的数据明显超出市场预期的情况并不多见，包括价格、外贸和外汇储备等数据，甚至连社会福利和信贷等数据都没有达到预期。出现了太多意想不到的因素，这意味着我们无法想象或清楚地知道导致低估的风险的可能性正在上升，这可能是积极的，也可能是消极的。然而，我们不能清楚地指出这个问题，但是数据所反映的一些隐藏的担忧可能不会被忽视。

对市场而言，上周发布的数据最大的影响可能是价格数据。由于春节因素的干扰，市场原本可以预测到2月份cpi将大幅下降，但1.7个百分点至0.8%的大幅下降在一定程度上超出了人们的想象。这似乎不太可能仅仅用春节的干扰来解释，但也可能反映出终端需求在不久的将来没有实质性的改善，甚至可能相对较弱。如果在正常的经济波动情况下，没有必要担心这种单一的影响，因为货币政策可以刺激总需求，并将经济状态提升到稳定状态。但问题是，如果目前的经济终端需求确实相对较弱，我们面临的情况可能会更加复杂和相对困难。

首先，从ppi数据来看，虽然2月份继续上升至7.8%，但这一结果基本符合预期，但关键点不在这里。关键是2016年2月的生产者价格指数增长率为0.5%，而在过去的三个月中，生产者价格指数增长率分别为1.6%、0.8%和0.6%，并在逐渐下降。2月份的月环比增长率为0.6%，与去年同期的0.5%相比仅相差一步。这意味着，从加息的角度来看，ppi的同比增长率可能不会从3月份开始大幅上升，而且很可能在未来2-3个月内出现下降。就宏观经济学而言，生产者价格指数转向的影响并不在于其本身，而在于这一数据影响了工业企业的库存补充过程，甚至影响了制造业的固定投资，这可能是过去一段时期经济总需求似乎可以接受的重要原因之一。在这种情况下，如果生产者价格指数逆转，宏观经济总需求可能真的面临挑战。

其次，根据2017年前两个月的社会融资和信贷数据，与2016年前两个月相比，数量基本持平。然而，在终端要求方面没有相应的改进。这一特征与2016年一脉相承，但有一点不同，那就是2016年“稳定”的适度宽松货币政策导致了一轮大幅的生产者价格指数上涨，这很可能难以在2017年重现。至少从上述提到的上涨(事实上，这也是根本原因)，它可以预测到一定程度。

这意味着，2017年宽松的货币政策不仅对终端需求的刺激作用微弱，而且对企业需求的刺激作用明显减弱。相反，如果货币政策在“稳定性”上宽松，相关的负面影响将触及政策需求的约束边界，即房地产调控的效果。今年以来，北京房价上涨是一个不容忽视的现象。我们认为，货币政策应该成为政府房地产调控框架的重要组成部分。

对于a股而言，对总需求的担忧在短期内应该依然存在。不过，如果市场在短期内进行调整，也不排除市场反弹后市场反映小羊春的不确定性。进入第二季度后，这取决于经济的真实情况。

就配置而言，我们建议关注三个方面:第一是国防军工。逻辑是，今年地缘政治的可能性将加大，而国有企业改革将起到催化作用。我们认为这是一个全年都需要战略布局的领域；第二是银行。该行业的不良贷款率极低，提高不良贷款率的可能性较大，有利于不良贷款修复。一旦维修市场出现，空的收入相对较大；第三是电力。该行业的机遇在于供应方改革，关注行业在淘汰落后产能和2017年企业兼并重组方面的实力。

来源：千龙新闻网